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RR. Rolls-royce Holdings Plc

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Share Name Share Symbol Market Type Share ISIN Share Description
Rolls-royce Holdings Plc LSE:RR. London Ordinary Share GB00B63H8491 ORD SHS 20P
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  4.70 1.11% 426.70 427.30 427.50 429.40 411.40 421.10 20,640,867 16:35:17
Industry Sector Turnover Profit EPS - Basic PE Ratio Market Cap
Aircraft Engine,engine Parts 16.49B 2.41B 0.2884 14.82 35.75B

Les critiques de TCI sur le rachat de Zodiac par Safran font mouche - Market Blog

16/02/2017 3:21pm

Dow Jones News


Rolls-royce (LSE:RR.)
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Par Guillaume Bayre





PARIS (Agefi-Dow Jones)--Actionnaire engagé de Safran (SAF.FR) depuis cinq ans, TCI Fund a fait preuve de clairvoyance quant au potentiel de l'équipementier aéronautique français. Ses appels à éviter une dispersion des activités ont trouvé écho lorsque Safran a cédé ses parts dans Ingenico en 2015 et mis fin à son incursion sur le marché de l'identité et de la sécurité en revendant l'an dernier les activités correspondantes, issues notamment du rachat en 2010 de l'américain L1. Les arguments du fonds britannique à l'encontre du projet de reprise de Zodiac Aerospace (ZC.FR) méritent d'être écoutés.





Une performance éloquente pour TCI depuis 2012





Christopher Hohn, le patron de The Children Investment Master Fund - le nom fait référence au fait qu'une fraction des profits est reversée chaque année à une organisation caritative au profit des enfants défavorisés, dont la dotation en 2016 atteignait 4,4 milliards de dollars - n'a pas fait une mauvaise affaire en pariant sur Safran. Au cours des cinq dernières années, l'action a presque triplé de valeur. Le fonds activiste aurait nettement moins gagné en pariant sur l'allemand MTU Aero Engines (MTX.XE) ou sur l'américain General Electric (GE). Et il serait même en moins-value s'il avait choisi d'investir sur le britannique Rolls-Royce Holdings (RR.LN) plutôt que sur Safran.



Pour autant, le fonds n'entend pas renoncer à sa marque de fabrique d'actionnaire actif. Son portefeuille comprend un petit nombre de participations significatives dans des sociétés jugées sous-valorisées. A l'image de Safran, dont il détient désromais 4%, l'objectif est de conserver ces titres sur le long terme. Mais TCI veut son mot à dire sur l'utilisation que font les dirigeants du capital mis à leur disposition.





TCI incite Safran à se concentrer sur ce qu'il fait de mieux





TCI est entré au capital de Safran en 2012 en raison des perspectives du coeur de métier, la propulsion aéronautique. Le fonds avait déjà fait savoir qu'il goûtait peu les diversifications dans d'autres segments de l'équipement aéronautique comme le freinage ou les trains d'atterissage, et a fortiori dans des marchés plus éloignés. Il déplorait de plus les velléités d'acquisitions destructrices de valeur. Safran avait en effet déjà approché Zodiac en 2010.



Dans une lettre ouverte au président de Safran, mardi, Chris Hohn a loué l'action du directeur général Philippe Petitcolin. L'investisseur remarque que le lancement du nouveau moteur LEAP se passe bien et qu'un bon prix a été tiré de la branche identité et sécurité, renforçant la focalisation de Safran sur les moteurs d'avions. Une activité que M. Peticollin a un jour qualifié de "meilleur business au monde". "Nous sommes d'accord. Les barrières à l'entrée sont colossales et Safran bénéficie d'une forte position, d'une capacité significative à fixer ses tarifs", poursuit la missive de TCI. Le fonds souligne que cette activité a depuis 25 ans généré "des revenus de maintenance très rentables et prévisibles".



The Children Investment Fund juge donc "inexplicable" que les administrateurs de Safran "veuillent diluer la qualité des activités de Safran en rachetant une activité d'aménagement intérieur survalorisée et en difficulté".





Zodiac "survalorisé" malgré des perspectives chancelantes





TCI n'estime à guère plus de 20 euros le juste prix de Zodiac Aerospace, contre 29,50 euros offert par Safran. Il calcule que le retour sur investissement de cette opération atteindrait 6%, ce qui ne couvre par le coût moyen des capitaux de Safran, dans l'hypothèse où les marges de Zodiac remonteraient de 5% à 14%. Un scénario qui apparaît peu probable à cet actionnaire étant donné l'historique de dix "profit warnings" en deux ans, l'absence de signaux de reprise de l'activité, le risque de rupture des covenants bancaires et la concurrence avivée par l'arrivée de nouveaux entrants tels Recaro.



Pour TCI, l'objectif de créer "un nouveau leader mondial de l'aéronautique" est peut être celui de l'Etat français, mais il n'apporte rien aux actionnaires de Safran.





Le respect de l'équité entre actionnaires sujet à critique





En outre, le britannique considère que la structure de l'opération projetée violerait les principes d'égalité de traitement et d'information de tous les actionnaires. TCI a parallèlement alerté l'AMF en insistant sur l'opportunité de soumettre le projet aux actionnaires avant de lancer l'OPA. "Il est clair que la structure de l'opération a été élaborée spécifiquement pour permettre aux actionnaires familiaux de Zodiac d'éviter de payer des impôts", accuse le fonds.



Les actionnaires familiaux de Zodiac et le FSI ont déclaré qu'ils n'apporteraient pas leurs parts à l'OPA, mais leurs actions seraient dans le cadre de la fusion échangées contre les titres Safran, sous réserve du succès de l'OPA. En somme, sous réserve qu'un nombre suffisant parmi les autres actionnaires de Zodiac apportent leurs titres à Safran en subissant quant à eux l'imposition sur la plus-value.





Depuis l'annonce du projet, Safran recule en Bourse





Jusqu'ici les interactions de The Children Investment Fund avec Safran ne sont pas restées lettre morte. Comme le préconisait le fonds, l'activité sécurité a été revendue, en plus-value, de même que la participation minoritaire dans Ingenico, là aussi de façon très opportune puisque l'action Ingenico a depuis perdu près du quart de sa valeur.



L'offre sur Zodiac Aerospace apparaît comme une aubaine à court terme pour les actionnaires de ce dernier, mais la réaction du marché sur Safran révèle que TCI n'est pas seul à douter. Selon un associé du fonds, Jonathan Amouyal, ingterrogé par BFM Business, Egerton Capital, State Point, Lone Pine, Masson Capital ainsi que The Capital Group, qui détient 4,89% de Safran, et BlackRock, actionnaire à 4,85%, soutiendraient la démarche.



Alors que le titre revenait en début d'année en vue de son dernier pic historique, il affiche 3,6% de recul en moins d'un mois depuis l'annonce du projet.





-Guillaume Bayre, Agefi-Dow Jones ; 01 41 27 47 93; guillaume.bayre@dowjones.com ed: ECH





"Le Market Blog" est le blog économique et financier de l'Agefi-Dow Jones.





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